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Diretoria do Banco Central parece infectada por ‘populismo cambial’, diz economista
Em artigo na revista Política Democrática Online de abril, José Luis Oreiro cita patologia grave do país
Cleomar Almeida, Coordenador de Publicações da FAP
O professor de Economia da Universidade de Brasília (UnB) José Luís Oreiro diz que a diretoria do Banco Central parece ter sido “infectada com o vírus do ‘populismo cambial’, endêmico tanto entre os economistas ortodoxos, como em parte da heterodoxia brasileira”.
A avaliação dele está em artigo publicado na revista Política Democrática Online de abril (30ª edição), produzida e editada pela Fundação Astrojildo Pereira (FAP), sediada em Brasília e vinculada ao Cidadania. A publicação tem acesso totalmente gratuito no site da entidade.
Veja versão flip da 30ª edição da Política Democrática Online: abril de 2021
O chamado “populismo cambial”, de acordo com o economista, tem a seguinte ideia: “elevações da taxa Selic levam a uma apreciação do câmbio, que permite uma redução da inflação, a qual leva a um aumento do salário real e do consumo das famílias. Dessa forma, um aumento da Selic seria compatível com a recuperação do nível de renda e emprego”.
“Perda de dinamismo”
Essa política, segundo o economista, foi adotada durante os dois mandatos do ex-presidente Luiz Inácio Lula da Silva (PT) (2003/2007 e 2007/2010). “O resultado foi desindustrialização e perda de dinamismo econômico”, afirma o autor do artigo na revista Política Democrática Online de abril.
Na avaliação de Oreiro, a decisão do Banco Central de aumentar a taxa Selic em 0,75% em março passado, no contexto da maior crise econômica da história do Brasil, foi a prova cabal de que o país ainda não se livrou da armadilha juros-câmbio.
“Patologia grave”
A sociedade brasileira, de acordo com o professor da UnB, tem uma patologia grave. “Ela se mostra refratária a aprender com os inúmeros erros que vem cometendo nos últimos 40 anos”, observa.
“Trata-se da incapacidade de nossa sociedade, e particularmente dos economistas ditos ‘ortodoxos’, de reconhecer o estrago que a combinação entre juros altos e câmbio sobrevalorizado tem causado ao tecido produtivo da economia brasileira desde o início do Plano Real e mantido, quase incólume, durante as sucessivas administrações petistas”, diz.
Mais detalhes do artigo de Oreiro podem ser vistos, na íntegra, na versão flip da revista Política Democrática Online de abril. A publicação também tem entrevista exclusiva com o ex-ministro da Saúde José Gomes Temporão, artigos de política nacional, política externa, cultura, entre outros, e reportagem especial sobre avanço de crimes cibernéticos.
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RPD || José Luís Oreiro: O retorno do dilema Juros-Câmbio?
Decisão do Banco Central de aumentar a taxa Selic em 0,75% em março passado, no contexto da maior crise econômica da história do Brasil, foi a prova cabal que o país ainda não se livrou da armadilha juros-câmbio, avalia José Luís Oreiro
A sociedade brasileira tem uma patologia grave. Ela se mostra refratária a aprender com os inúmeros erros que vem cometendo nos últimos 40 anos. Trata-se da incapacidade de nossa sociedade, e particularmente dos economistas ditos “ortodoxos”, de reconhecer o estrago que a combinação entre juros altos e câmbio sobrevalorizado tem causado ao tecido produtivo da economia brasileira desde o início do Plano Real e mantido, quase incólume, durante as sucessivas administrações petistas.
A partir de 2017, com o nível de atividade econômica no fundo do poço devido à grande recessão de 2014-2016, o Banco Central do Brasil iniciou processo de (sic) redução lenta, gradual e segura da taxa Selic. Com a pandemia do covid-19, em 2020, a taxa Selic chegou à mínima histórica de 2% a.a em termos nominais, ao passo que a taxa de câmbio apresentava desvalorização de mais de 40% ao longo do ano.
Finalmente, o Brasil parecia ter-se livrado da combinação maldita entre juros altos e câmbio baixo, causa principal da desindustrialização prematura da economia brasileira, conforme mostro no livro Macroeconomia da Estagnação Brasileira, escrito em coautoria com Luiz Fernando de Paula e lançado neste mês pela Alta Books.
A decisão do Banco Central do Brasil em meados de março de aumentar a taxa Selic em 0,75 p.p - no contexto da maior crise econômica da história do Brasil e com contração fiscal já contratada para o ano de 2021 em função de redução de 75% do valor do auxílio emergencial – foi a prova cabal que o país ainda não se livrou da armadilha juros-câmbio.
A decisão “técnica” para o ajuste da taxa de juros – a qual deverá prosseguir nas próximas reuniões do Copom – era que a elevação do IPCA, acumulado nos últimos 12 meses de um patamar abaixo de 2% em junho de 2020 para mais de 5% em fevereiro de 2021, colocava em risco a obtenção da meta de inflação para o ano de 2021, definida em 3,75% a.a pelo Conselho Monetário Nacional, com um intervalo de tolerância de +/- 1,5 p.p. A autoridade monetária reconhece, contudo, que a elevação da inflação se deveu a um choque de oferta adverso – basicamente a elevação dos preços dos alimentos e combustíveis, devido à combinação de aumento dos preços internacionais das commodities e desvalorização da taxa de câmbio – que deverá ser revertido no segundo semestre de 2021. Tanto é assim que a previsão de inflação do mercado financeiro no início de março para o ano de 2021 se encontrava em 3,98%, ligeiramente acima da meta de inflação para o ano, mas confortavelmente dentro do intervalo de tolerância do regime de metas de inflação.
A teoria econômica e a prática da política monetária mostram que elevações da taxa de juros não devem ser usadas para conter uma aceleração inflacionária produzida por um choque de oferta, pois (i) a aceleração da inflação será de caráter temporário e (ii) uma elevação da taxa de juros irá amplificar, ao invés de amortecer, o efeito negativo do choque de oferta sobre o nível de atividade econômica. Nesse caso, a melhor política é acomodar o aumento temporário da inflação no intervalo de tolerância definido no regime de metas de inflação.
Essa não foi a decisão do Banco Central. Preferiu aumentar a Selic e já deixou claro que deverá continuar aumentando a taxa básica de juros até que a política monetária apresente (sic) o grau de estímulo compatível (sic) com o que é exigido pela situação atual da atividade econômica.
Essa explicação parece basear-se na premissa de que existe relação positiva entre a taxa de juros e o nível de atividade econômica, ou seja, de que por algum mecanismo que só existe na economia brasileira, um aperto na política monetária poderia levar a um aumento, ao invés de redução, do nível de atividade econômica.
Parece que a atual diretoria do Banco Central foi infectada com o vírus do “populismo cambial”, endêmico tanto entre os economistas ortodoxos, como em parte da heterodoxia brasileira. A ideia é a seguinte: elevações da taxa Selic levam a uma apreciação do câmbio, que permite uma redução da inflação, a qual leva a um aumento do salário real e do consumo das famílias. Dessa forma, um aumento da Selic seria compatível com a recuperação do nível de renda e emprego.
Essa política foi adotada ad-nauseam durante os dois mandatos do Presidente Lula e o resultado foi desindustrialização e perda de dinamismo econômico. Campos Neto quer repetir o mesmo experimento fracassado, na esperança de que agora ele finalmente vai funcionar. Irá colher os resultados de sempre.
* José Luis Oreiro é professor do Departamento de Economia da UnB
- ** Artigo produzido para publicação na Revista Política Democrática Online de abril (30ª edição), produzida e editada pela Fundação Astrojildo Pereira (FAP), sediada em Brasília e vinculada ao Cidadania.
- *** As ideias e opiniões expressas nos artigos publicados na Revista Política Democrática Online são de exclusiva responsabilidade dos autores, não refletindo, necessariamente, as opiniões da Revista.
Benito Salomão: Novas perspectivas para a taxa de juros
Na última reunião do COPOM (Comitê de Política Monetária) o Banco Central (BC) decidiu fixar a meta da taxa Selic em 2,75% ao ano, um movimento de elevação da referida taxa em 0,75 pontos percentuais. Tal elevação veio em boa hora, uma vez que a inflação está caminhando rapidamente para o dobro da meta fixada para 2021 cujo centro é de 3,75% ao ano. Os modelos que estimei preveem que a inflação atinja as proximidades de 7,25% em maio, ou talvez junho. Se o BC ignorasse este dado e mantivesse a Selic nos 2% de antes, chegaríamos no meio do ano com uma taxa real de juros (descontada a inflação) negativa de aproximadamente -5,25% (Ver Gráfico 1).
Gráfico 1 – Taxa Selic, Taxa de Inflação e Taxa Real de Juros no Brasil entre 2011 e 2020 (Mensal em % ao ano)
Isto seria um completo desequilíbrio, nem países desenvolvidos como Estados Unidos e Europa Ocidental têm taxas reais de juros negativas neste patamar. Em boa parte destes países que estão em situação de zero lower bound, isto é, taxas nominais de juros próximas de 0% ao ano, tem também inflação acumulada em 12 meses variando entre 1% e 1,5% ao ano. Isto os confeririam a estes países, taxas reais de juros próximas a -1% ao ano. Portanto, o Brasil apresenta no curtíssimo prazo, mesmo diante da elevação da Selic anunciada pelo COPOM, taxas reais de juros menores do que os países desenvolvidos. Isto explica parte da desvalorização da taxa de câmbio verificada no país que pode alimentar o prolongamento de níveis elevados de inflação por todo o ano de 2021.
Alguns economistas muito respeitados, no entanto, mostram sua preocupação para com o ciclo de alta da taxa Selic em um momento e os seus efeitos sobre a atividade e o mercado de trabalho. Para eles, uma contração monetária neste momento pode inibir a já enfraquecida atividade econômica e aumentar a já elevada taxa de desemprego involuntário da economia brasileira. Para discorrer sobre isto, entretanto, é preciso olhar para o formato da Curva de Phillips CPh (grosso modo é o nome dado para a curva de oferta da economia). De acordo com a melhor literatura desta área, ela pode assumir vários formatos e isto está relacionado com a forma como os agentes formam suas expectativas de inflação na economia. Há modelos que assumem que os agentes formam expectativas adaptativas projetando a inflação futura, a partir do comportamento passado da mesma. Nestes modelos, há um evidente trade off na CPh entre inflação e desemprego e o BC faz política monetária escolhendo entre mais inflação e menos desemprego, ou menos inflação e mais desemprego.
Isto, no entanto, é macroeconomia do final dos anos 1960. De lá para cá os modelos passaram por ajustes em seus pressupostos e a noção de que a política monetária se resume a uma escolha entre inflação e desemprego ficou ultrapassada e nada garante que elevações da taxa Selic como a do último COPOM piorem a situação da atividade e do emprego. Isto porque, se os agentes são racionais e com base nas informações disponíveis sabem que comportamento da inflação tende a se acelerar, eles se antecipam à decisão do COPOM de elevar os juros e passam a tomar decisões de investimento e produção tomando como dado o novo contexto de alta dos juros. Neste caso, elevações de taxa de juros não afetam o lado real da economia.
A passagem das expectativas adaptativas para expectativas racionais vai determinar o formato do CPh e o quão a política monetária pode influenciar o lado real da economia. Como é de conhecimento de todos, desde o final de 2020 as expectativas de inflação já estavam difundidas entre os que acompanham o dia a dia da economia brasileira. Isto solidificou a expectativa, no começo de 2021, de que a taxa de juros iria iniciar um ciclo de alta. De forma que a decisão da última reunião do COPOM já era esperada pelo corpo majoritário dos agentes econômicos no país.
Neste sentido, os efeitos do aumento da taxa de juros sobre o lado real tendem a ser bastante limitados por duas razões: i) porque esta alta de juros praticada pelo BC já era esperada pela ampla maioria dos operadores na economia, ii) porque a taxa real de juros, que é a que importa para as decisões de investimento, tende a permanecer negativa durante todo o ano de 2020.
* Benito Salomão é mestre e doutorando em Economia pelo PPGE – UFU.
Fábio Alves: Calendário eleitoral de 2022 poderá ser um obstáculo para o Copom
É melhor o ciclo de alta de juros ser antecipado, porque o Banco Central pode ficar de mãos atadas
Sem a autonomia formal do Banco Central ainda não ter sido aprovada por completo no Congresso, é crescente o temor de que, se for leniente e não fizer o aperto da política monetária em ritmo e magnitude esperados neste ano, o calendário eleitoral em 2022 poderá ser um sério obstáculo para o Copom ser mais duro caso as expectativas de inflação estiverem desconfortavelmente acima da meta.
Em outras palavras: há sérias dúvidas no mercado se o Copom agirá com independência e elevará os juros básicos – mesmo que mais agressivamente, se as condições exigirem – em 2022, ano de eleição presidencial.
Não seria a primeira vez que o mercado suspeita das intenções do Banco Central em um ano de eleição presidencial. Analistas e investidores destacam, em rodinhas de cafezinho, duas ocasiões no passado que deixaram o mercado ressabiado.
A primeira foi em 2002, quando o BC era comandado por Arminio Fraga. Na reunião de julho daquele ano, quando a disputa entre o tucano José Serra e o petista Luiz Inácio Lula da Silva ainda estava longe de estar decidida, o Copom cortou a Selic em 0,50 ponto porcentual para 18%, surpreendendo o mercado, pois o dólar já havia começado a estressar e subir com mais força.
Não à toa, o BC teve de realizar uma reunião extraordinária do Copom em outubro de 2002, entre o primeiro e o segundo turno da eleição presidencial, e deu uma paulada: elevou os juros em 3 pontos porcentuais.
A outra ocasião foi em março de 2010, quando Henrique Meirelles chefiava o BC. Naquela reunião, o Copom manteve os juros inalterados em 8,75%, apesar da maior pressão inflacionária e da expectativa de parte dos analistas de uma alta de juros.
Três dias após o anúncio daquela decisão do Copom, Meirelles participou, no dia 20 de março de 2010, de um jantar do então PMDB para decidir o nome que seria o vice na chapa da petista Dilma Rousseff, que acabou por vencer a eleição. Em 1.º de abril de 2010, Meirelles desistiu de participar das eleições daquele ano. E na reunião daquele mês, o Copom elevou os juros em 0,75 ponto.
Qual o tamanho do trabalho que o Copom terá na política monetária neste ano e em 2022?
Na mais recente pesquisa Focus, o consenso dos analistas é de que a taxa Selic fechará este ano em 3,50%, mas há apostas que preveem os juros encerrando 2021 em 4,50%. Para o fim de 2022, segundo a pesquisa Focus, o mercado vê a Selic em 5,0%. Já a mediana das estimativas aponta para uma inflação de 3,53% neste ano, ante uma meta de 3,75%, e de 3,50% em 2022, exatamente na meta prevista para o ano que vem.
Na sua comunicação mais recente, o Copom ressaltou que vem mirando cada vez mais 2022 como horizonte relevante para a política monetária. Na ata da última reunião, indicou que, no seu cenário básico, as projeções de inflação estão ao redor da meta no horizonte relevante, mas que os riscos fiscais geram um viés de alta nessas projeções.
Em razão disso, o Copom decidiu eliminar a prescrição futura de que a taxa Selic iria ficar parada em 2,0% por um período prolongado. E a ata do Copom mostrou que “alguns membros” do comitê questionaram se ainda seria adequado manter o grau de estímulo monetário “extraordinariamente” elevado. Esses membros julgam que o Copom deveria considerar o “início de um processo de normalização parcial”.
Esse recado mais duro deflagrou revisões de apostas para a trajetória da Selic por parte de muitos analistas, que anteciparam suas estimativas para a primeira alta de juros já na próxima reunião do Copom, em março.
Como as projeções de inflação em 2022 estão ao redor da meta, qualquer surpresa negativa – na área fiscal ou um choque repentino de preços – poderá tornar a tarefa no Copom mais árdua já neste ano, deixando atrasado o consenso das apostas de uma Selic a 3,50% no fim do ano.
Ou seja, é melhor o Copom antecipar o ciclo de alta de juros e levar a cabo o aperto monetário precificado neste ano. Caso contrário, as expectativas de inflação podem sair do controle rapidamente para 2022, quando o BC talvez tenha suas mãos atadas.
*É COLUNISTA DO BROADCAST
José Márcio Camargo: A polêmica do Copom
Os efeitos da queda de juros estão por vir. Interromper o ciclo agora não significa parar de forma definitiva
Em sua última reunião, o Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central do Brasil cortou a taxa básica de juros da economia brasileira (Selic) em 0,25 ponto de porcentagem (p.p.), para o nível mais baixo da série histórica: 4,25% ao ano. No comunicado e na ata da reunião, os diretores anunciaram que, em razão das incertezas quanto à potência da política monetária e das defasagens entre as decisões de política e seus efeitos sobre o nível de atividade e a taxa de inflação, iriam interromper o ciclo de cortes de juros na reunião de março.
A ata deixa claro que uma das preocupações dos diretores do Banco Central é o nível de capacidade ociosa existente hoje na economia brasileira. Após uma recessão extremamente perversa, com grande perda de capacidade produtiva, destruição e má alocação de capital, ainda que a produção e o Produto Interno Bruto (PIB) continuem muito abaixo dos níveis recordes de 2012/2013 e o desemprego em 11,0% da força de trabalho, a pergunta que ficou no ar é quanto de ociosidade ainda existe na economia, após três anos de crescimento de 1,1% ao ano.
Alguns dias após a decisão, o Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE) divulgou a taxa de inflação de janeiro de 2020, que surpreendeu positivamente os analistas, mostrando o menor número para janeiro desde a implantação do Plano Real, 0,21%. Ao mesmo tempo, os dados de crescimento da atividade do último trimestre de 2019 mostraram desaceleração em relação ao terceiro trimestre, gerando revisões para baixo das estimativas de crescimento em 2020.
Imediatamente, alguns analistas se prontificaram a anunciar que o Copom havia se precipitado ao anunciar o fim do ciclo de queda da Selic e que, quem sabe já na próxima reunião, tenha de voltar atrás e continuar o ciclo de reduções. Afinal, com desemprego em 11,0% da força de trabalho e a economia crescendo a uma taxa mais próxima de 2,0% do que de 3,0% e as expectativas para a inflação abaixo da meta em 2020 e 2021, certamente há, ainda, muita capacidade ociosa para ser utilizada antes que pressões inflacionárias apareçam no horizonte.
Porém, depois do conjunto de reformas que foram implementadas ao longo dos últimos 3,5 anos – o teto para o crescimento do gasto público, a troca da Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP) pela Taxa de Longo Prazo (TLP), a reforma trabalhista, a liberalização da terceirização, a Lei da Liberdade Econômica, a reforma da Previdência, entre outras – e das reformas microeconômicas em implementação pelo Banco Central, ninguém sabe com certeza o efeito de uma redução da taxa Selic em 2,25 p.p., ou seja, 35% de seu valor inicial (6,5% ao ano), nem quanto tempo vai levar para que a decisão de política monetária (redução dos juros) comece a ter efeitos sobre o nível de atividade e a taxa de inflação.
O Copom iniciou o ciclo de queda da Selic em 31 de julho de 2019, ou seja, há seis meses. Antes das reformas, as estimativas indicavam que a defasagem era de aproximadamente nove meses. Caso não tenha ocorrido nenhuma mudança, o que é pouco provável, ainda assim os efeitos da queda de juros estão por vir. Portanto, interromper o ciclo de queda neste momento significa parar para ver como vai reagir a economia diante do volume substancial de estímulos já implementados, e não necessariamente parar de forma definitiva.
Antes da reunião do Copom, nossa avaliação era de que o Banco Central deveria manter a Selic em 4,5% ao ano, exatamente por causa das incertezas levantadas no comunicado e na ata. Nossas estimativas (que, óbvio, não são exatas) apontam para uma taxa neutra (que nem gera pressão inflacionária nem deflacionária) de 2,1% real ao ano e, em decorrência das reformas, caindo 0,31 p.p. por trimestre. Como a previsão de inflação é 3,5% em 2020, a Selic real estaria em 1,0% ao ano, provavelmente abaixo da neutra. Neste cenário, seria mais adequado esperar que os efeitos das quedas já realizadas e as novas reformas em andamento se manifestassem, antes de continuar a reduzir os juros, provavelmente no segundo semestre. A queda de 0,25 p.p. não muda este cenário.
* Professor do Departamento de Economia da PUC/Rio, é economista chefe da Genial Investimentos
Míriam Leitão: Respiro na economia
A inflação mais baixa desde o início do regime de câmbio flutuante, em 1999, é um alívio enorme na lenta recuperação que o país atravessa. Foi essa redução que permitiu o novo corte de juros pelo Banco Central, para 8,25%, e tem promovido aumentos reais na renda dos trabalhadores. O BC falou em política monetária “estimulativa” e aumentaram as chances de juros na casa de 6% no ano que vem.
O país vive dois momentos distintos. Na economia, há sinais cada vez mais fortes de recuperação, enquanto a política continua fonte de incertezas. A bolsa começou o dia em alta, quebrou recorde histórico, mas perdeu força e fechou pouco abaixo do topo. O mercado financeiro se anima com os números melhores da economia, mas também faz as contas do jogo político do ano que vem. O depoimento do ex-ministro Antonio Palocci pode dar novo impulso ao Ibovespa.
O Banco Central reduziu a Selic em 1 ponto e no comunicado afirmou que na próxima reunião o ritmo de cortes deve ser reduzido de forma “moderada”. Alexandre de Ázara, da Mauá Investimentos, enxerga pelo menos mais dois cortes de juros e não descarta a Selic em 6% no ano que vem.
— O BC sugere um corte de 0,75 ponto na próxima reunião, em outubro, e outro de 0,5 ponto, em dezembro. E há chance de nova redução em janeiro, o que colocaria a Selic abaixo de 7% — disse.
A queda da inflação é impressionante e tem várias causas. No pior momento, chegou a 10,71%, em janeiro de 2016, e ontem caiu para 2,46% no acumulado em 12 meses, abaixo do piso de 3% da meta. Os alimentos estão dando uma contribuição importante e caíram pelo quarto mês seguido. Mas, além disso, há a recuperação da confiança no trabalho do BC e da equipe econômica, que segurou o dólar e conteve as expectativas, e também o efeito da recessão, que aumentou a capacidade ociosa da economia.
Essa redução dos preços tem provocado aumento da renda disponível das famílias, principalmente entre os mais pobres. Isso fica claro em levantamento feito pelo Procon de São Paulo, que mostrou que, em um ano, o custo da cesta básica caiu de R$ 701 para R$ 642. Uma queda de 9%. Ao mesmo tempo, lembrou o economista Fernando Montero, da Tullett Prebon, o salário mínimo subiu de R$ 880 para R$ 937. Se há um ano sobravam R$ 178 após a compra da cesta básica por quem ganhava o mínimo, hoje, sobram R$ 297.
No setor industrial, a Anfavea divulgou que a produção de veículos teve alta de 20% nos últimos 12 meses e revisou para cima sua estimativa deste ano, para 25%. De janeiro a agosto, as vendas subiram 5,3% em relação ao mesmo período do ano passado, e as exportações dispararam 56%. O emprego, que vinha em queda livre há quatro anos, agora tem uma ligeira alta. Para se ter uma ideia do impacto da recessão no setor automotivo, o número de empregados caiu de 157,6 mil, em 2013, para 126 mil, em 2016, e agora sobe para 126,3 mil. Se não há sinais de retomada forte nas vagas, dá para afirmar que parou de cair.
Na segunda-feira, o IBGE já havia divulgado o quarto crescimento consecutivo da produção industrial, que subiu 3,4% no período. Apesar da queda do setor no PIB do segundo trimestre, puxada pela construção civil, a indústria vem dando sinais de que está deixando o fundo do poço. É isso que mostra a taxa acumulada em 12 meses, que caía 9,6% em junho do ano passado e agora recua apenas 1,1%. Mês a mês, os números deste ano estão melhores do que os do mesmo período do ano anterior.
A economia segue em recuperação enquanto atravessa a tempestade política.
LADEIRA ABAIXO. Após o comunicado do Banco Central, o banco BNP Paribas revisou para 6,5% sua projeção para a Selic no ano que vem.
RISCO FISCAL I. Relatório da Instituição Fiscal Independente (IFI) piorou projeção para a dívida bruta, que deve chegar a 93,3% do PIB em 2024.
RISCO FISCAL II. Mesmo com a aprovação de reformas, dívida cairá muito lentamente e chegará a 2030 ainda na casa de 85,5% do PIB.
